跨越自然利率陷阱：资产负债表衰退、制造业外流、逆全球化的根源与破解

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跨越自然利率陷阱：资产负债表衰退、制造业外流、逆全球化的根源与破解-寇文红

丛书名：观念组曲
著（译）者：寇文红
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责任编辑：林佳依
字       数：858千字
开       本：16 开
印       张：33.5
出版版次：1
出版年份：2026-01-31
书       号：978-7-5642-4791-1/F.4791
纸书定价：98.00元   教师会员可用500积分申请样书

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全要素生产率（TFP）在经济学理论和经济实践中都至关重要。2012年以来，习总书记在近30次讲话中提到“全要素生产率”，并在2024年1月31日指出：“新质生产力……以全要素生产率大幅提升为核心标志。”目前学术界一般把“全要素生产率”作为衡量“高质量发展”的标准。本书分析TFP和自然利率的历史规律，进而分析中国经济问题，并提出政策建议。具体来说：本书首先分析了TFP增速的长期趋势，以及对自然利率（经济均衡时代表性企业的资本回报率）的决定。指出在新科技革命来临之前，缺乏能够提升自然利率的因素，同时有各种因

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全要素生产率（TFP）在经济学理论和经济实践中都至关重要。

2012年以来，习总书记在近30次讲话中提到“全要素生产率”，并在2024年1月31日指出：“新质生产力……以全要素生产率大幅提升为核心标志。

”目前学术界一般把“全要素生产率”作为衡量“高质量发展”的标准。

本书分析TFP和自然利率的历史规律，进而分析中国经济问题，并提出政策建议。

具体来说：本书首先分析了TFP增速的长期趋势，以及对自然利率（经济均衡时代表性企业的资本回报率）的决定。

指出在新科技革命来临之前，缺乏能够提升自然利率的因素，同时有各种因素会对自然利率造成抑制作用，导致自然利率下降。

其次提出“资本回报率陷阱”的概念：由于广义技术进步放缓，或经济中的各类因素抑制TFP增速和自然利率，导致它们下降至很低的水平，使现实中的资本回报率也处于较低水平。

这使经济容易出现资产负债表衰退，并且企业会出海投资，造成本国技术外溢，陷入“被追赶阶段”。

并以美国、日本、韩国为例分析了这类经济体的特点。

随后分析了近年来我国自然产出增速、自然利率、自然失业率的变化。

认为我国亟需深化改革和鼓励创新，提高自然利率或延缓其下跌，跨越 “资本回报率陷阱”。

具体来说：在短期，建议央行继续大幅降低名义利率，压低实际利率，减轻企业和居民的负债端成本；建议央行以自然利率作为实际利率的锚；建议财政预算理念从“以收定支”转向“以支定收”，大幅提高中央财政赤字率，提振经济。

在长期，从真实因素着手，一是深入落实党的二十届三中全会的《决定》，进行深刻的制度改革，释放制度红利；二是鼓励科技创新，提高TFP增速和自然利率。

建议有关部委定期估算、严密监控社会和企业的资本回报率，及时了解企业的经营状况，以便对政策进行调整。

建议央行估算自然利率，定期发布。

将《民营经济促进法》落到实处，彻底消除“所有制歧视”，促进民营经济的发展。

建议多管齐下，防范和化解产能过剩。

认为我国必须抓住新一轮科技革命，重视创新的质量而不是数量。

最后把本书的分析框架拓展到股票市场，指出决定股市长期走势的是真实因素。

之前A股长期低迷，是因为真实因素拖累了TFP增速和自然利率，导致资本回报率低，而且趋势性下降，进而压低了股市估值。

要想使A股市场出现长期大牛市，核心是通过改革和创新提高上市公司的资本回报率。

第一部分从自然利率到资产负债表衰退。
第一章宏观经济分析框架:从真实因素出发 / 003 。
第一节经济学理论的演进 / 003 。
第二节自然率与自然率假设 / 011 。
第三节刘易斯理论和辜朝明“被追赶的经济体”框架 / 015 。
第四节为什么需要一个宏观经济分析框架 / 022 。
第五节从真实因素出发的宏观分析框架 / 026 。
第二章全要素生产率及其规律 / 030 。
第一节全要素生产率 / 030 。
第二节 TFP指数和TFP增速的长期趋势 / 033 。
第三节新科技革命来临之前,TFP增速普遍下降的规律 / 040 。
第四节各国数据的印证 / 043 。
第五节美国和日本做对了什么 / 050 。
第六节抑制我国TFP增速的因素 / 055 。
第七节党和政府对提升全要素生产率的重视 / 066 。
第三章自然利率与资本回报率 / 068 。
第一节自然利率的本质:经济均衡时的资本边际回报率 / 068 。
第二节从自然利率到资本回报率 / 072 。
第三节资本回报率的界定与估算 / 075 。
第四节自然利率的估计方法和数据来源 / 079 。
第五节估计出1900—1960年美国的自然利率 / 083。
第六节自然利率与资本回报率的实证数据 / 089 。
第七节自然利率对名义利率的决定:两个有趣的例子 / 092 。
第四章自然利率的三个规律 / 095 。
第一节技术进步对自然利率的决定 / 095 。
第二节推断自然利率的长期趋势和规律 / 098 。
第三节实证证据之一:名义利率的长期下降趋势 / 104 。
第四节实证证据之二:实际利率的长期下降趋势 / 112 。
第五节实证证据之三:20世纪60年代以来全球自然利率普遍下降 / 114 。
第六节用自然利率阐释马克思的“一般利润率趋向下降规律” / 123 。
第五章资产负债表衰退的根源与破解思路 / 131 。
第一节 TFP增速陷阱、自然利率陷阱和资本回报率陷阱 / 131 。
第二节自然利率下降的后果:经济危机 / 134 。
第三节 “过度负债”与“债务通货紧缩理论” / 136 。
第四节 TFP增速和自然利率下降,导致美国陷入大萧条 / 141 。
第五节 1990—1995年日本央行和政府行动迟缓,贻误战机 / 148 。
第六节资产负债表衰退理论 / 155 。
第七节 TFP增速和自然利率下降,导致日本陷入长期衰退 / 158 。
第八节资产负债表衰退的根源、强化因素与破解思路 / 163 。
第九节自然利率为正时也可能发生资产负债表衰退 / 168 。
第十节没有资产泡沫破裂也可能发生资产负债表衰退 / 172 。
第二部分自然利率决定数百年国际变局。
第六章自然利率下降导致企业“出海”,制造业国际转移 / 179 。
第一节自然利率下降迫使企业“出海”投资 / 179 。
第二节 “出海”投资导致本国经济陷入“被追赶阶段” / 182 。
第三节发展中国家进入“被追赶阶段”等于掉入“中等收入陷阱” / 186 。
第四节自然利率下降导致制造业“空心化”、自然失业率上升 / 188 。
第五节自然利率下降迫使央行和财政部改变政策立场 / 195 　。
第七章自然利率下降决定国内分配和收入不平等程度 / 202 。
第一节收入不平等的分析框架 / 202 。
第二节劳动分配率与资本分配率 / 205 。
第三节发达国家不同发展阶段的收入初次分配 / 206 。
第四节自然利率决定初次分配的机制 / 210 。
第五节自然利率决定不同阶层收入份额的机制 / 218 。
第六节自然利率对代际收入流动性与阶层固化的决定 / 224 。
第七节自然利率下降对生育率和社会生活的影响 / 233。
第八节 20世纪40—70年代的收入不平等下降是不是人类历史上的异常现象 / 240 。
第八章自然利率下降影响国际分配,导致逆全球化 / 242 。
第一节自然利率决定着社会矛盾和政策取向 / 242 。
第二节自然利率下降影响资本回报的国际分配,导致逆全球化 / 252 。
第三节一个新的汇率决定模型:自然利率平价 / 261 。
第四节违背“自然利率平价”加重了日本的长期衰退 / 265 。
第五节《日美半导体贸易协议》加剧了日本的长期衰退 / 269 。
第六节日本自然利率下降后的负反馈 / 273 。
第七节对日本经济长期衰退的观点总结 / 277 。
第八节强行破坏国际贸易秩序、维护美国霸权的连环计 / 279 。
第九节美国政府挑起关税讹诈,破坏全球贸易秩序 / 285 。
第十节加快创新,提高自然利率,破解美国的逆全球化政策 / 293 。
第十一节自然利率下滑阶段,教育至关重要 / 297 。
第九章用自然利率解释两次全球大危机的10个共同点 / 301 。
第一节自然利率决定政治经济社会运行的理论框架 / 301 。
第二节共同点1:两次大危机都发生在重大的技术革命之后 / 303 。
第三节共同点2和6:在危机前都出现了前所未有的经济繁荣 / 304 。
第四节共同点3:收入分配差距过大是危机的前兆 / 308 。
第五节共同点4、5、7:民粹主义政策与大众心理 / 310。
第六节共同点8和9:不可轻言复苏 / 312 。
第七节共同点10:自然利率决定数百年国际变局 / 316。
第三部分中国自然率的变化与政策建议。
第十章产能过剩对自然利率和资本回报率的抑制 / 321 。
第一节第一次“中国冲击”的提出与扩散 / 321 。
第二节西方指责我国产能过剩引发第二次“中国冲击” / 325 。
第三节如何看待西方关于“中国冲击”的观点 / 329 。
第四节产能过剩的复杂成因 / 330 。
第五节高技术+低成本、低ROE竞争模式 / 342 。
第六节产能过剩对自然利率和资本回报率的抑制 / 347 。
第十一章负向冲击对我国自然率的影响 / 350 。
第一节负向冲击改变了微观经济主体的财务报表和行为 / 350 。
第二节负向冲击推升了自然失业率 / 358 。
第三节负向冲击压低了自然产出增速和自然利率 / 362 。
第四节值得警惕的信号:研发投入增速下降 / 368 。
第五节我国企业“出海”与日本的不同之处 / 374 。
第六节自发调整的漫长传导机制 / 380 。
第十二章货币政策:亟须继续降息,并转向以自然利率为“锚” / 384 。
第一节灵活调整名义利率的重要性 / 384 。
第二节加大了房地产刺激力度 / 388 。
第三节央行重塑货币政策框架,强化和健全利率调控 / 390 。
第四节央行加快降息和刺激经济的步伐 / 392 。
第五节建议继续大幅降息,压低实际利率 / 397 。
第六节以自然利率作为实际利率的锚 / 400 。
第七节 “通货膨胀目标制”缺乏可行性 / 402 。
第十三章财政政策:亟须转向“以支定收”,提高中央财政赤字率 / 406 。
第一节全国财政预算的四本账与不同口径的财政赤字 / 406 。
第二节两种不同的财政预算理念与财政政策思路 / 416 。
第三节中央财政应该充当“最后的借款人” / 422。
第四节缩表行为抵消了财政扩张的部分效果 / 423 。
第五节地方政府不恰当的紧缩政策抑制了消费 / 425 。
第六节 2024年下半年以来,财政扩张力度逐渐加大 / 430 。
第七节建议财政理念转向“以支定收”,继续提高中央赤字率和广义赤字率 / 433 。
第八节短期内,建议发行特别国债,打破“负反馈漩涡”,刺激消费 / 438 。
第九节长期内,需要改革收入分配制度 / 441 。
第十四章进行全面彻底的制度改革,提高TFP增速和自然利率 / 446 。
第一节全力提高TFP增速 / 446 。
第二节从真实因素出发提高TFP增速和自然利率 / 448 。
第三节建议估算并密切监控自然利率和各类资本回报率 / 451 。
第四节彻底打破“所有制歧视”,切实促进民营经济发展 / 453 。
第五节多管齐下,防范和化解产能过剩 / 455 。
第六节重视创新的质量而不是数量 / 460 。
第四部分自然利率决定资本市场。
第十五章 A股怎样才能出现长期牛市 / 467 。
第一节 A股市场运行的特征与投资者的困惑 / 467 。
第二节把分析框架拓展到股市 / 470 。
第三节资本回报率对估值的影响 / 473 。
第四节 A股ROE低于美股的原因及其影响 / 475 。
第五节美国和日本自然利率对股市的决定 / 479 。
第六节 A股除了反映业绩,还反映了什么 / 483 。
第七节 A股怎样才能出现长期慢牛 / 488 。
参考文献 / 492 。